撰文丨一视财经  邱邱

编辑 | 高山

两万家门店的零食帝国背后，是低毛利、高周转模式的极限挑战，也是资本与实业的风险博弈。

2026年1月20日，湖南鸣鸣很忙商业连锁股份有限公司正式启动港股招股，计划于1月28日以“1768”为代码在港交所主板挂牌上市，成为港股“量贩零食第一股”。

这家拥有“零食很忙”和“赵一鸣零食”两大品牌的企业，凭借约2万家门店的庞大网络，创造了令人瞩目的增长奇迹。然而，在这高光时刻，其招股书和财报数据却透露出不容忽视的隐患：毛利率长期低于行业平均水平、加盟商盈利持 下滑、品控问题频发，以及重要股东纷纷减持

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数字化造就的寡头

鸣鸣很忙旗下拥有“零食很忙”和“赵一鸣零食”两大品牌，前者于2017年起步于湖南长沙，后者则在2019年于江西宜春成立，2023年11月两大品牌合并，与23年9月收编“陆小馋、来优品、吖滴吖滴”三大量贩零食品牌的“好想来”，形成目前双寡头竞争的行业格局，二者占据行业约80%的市场份额，由于好想来归属万辰集团，业内还有“南很忙、北万辰”之说。

行业之所以出现合并潮，最终只留下两大玩家。表面上是彼时随着一级资本的介入，起步于不同省份的一批量贩零食品牌开始向省外扩张，跑马圈地的过程中，各家经不住一味地烧钱补贴，最终选择合并言和的偶然。但再进一步说，恐怕是由各家类似的商业模式的所决定的必然。

量贩零食店相较于传统零食销售模式，除了砍掉经销商、采用工厂直采，更重大的效率提升点在于数字化。依靠高效的数字化管理和规模优势，尽可能优化供应链，从而在保证加盟商利润的同时，给予消费者最优惠的价格，自身则依靠高效的周转，赚规模的钱。

在招股书中，鸣鸣很忙在分析行业的进入门槛时强调“头部零售商依托库存实时追踪系统、自动化补货机制及数据化选品策略等先进数字化工具，显著提升运营效能、优化库存周转效率并强化用户黏性”，现实中，门店的POS机将实际交易实时上传，数据中心基于算法反馈选品、补货建议，仓储物流环节依据由此产生的销售预测分配库位，规划物流，从而提升周转效率。

因此量贩零食店迫切地需要更多的门店与更低的价格，二者相辅相成，不仅提供向上游压价的资本，也同时指向更多真实的销售数据，提升数字系统的智能性，从而让效率达到极致。

招股书显示，2024年末，公司存货周转天数仅为11.6天，整体仓储及物流成本占总收入的比例仅为1.7%，要显著高于其他零售企业，甚至可以说冠绝中国所有行业，证明数字化系统的赋能，对零食这个标准化、高频次的品类，确实有奇效。

这种商业模式，对中小品牌来说确有复现门槛，只有更为集中的规模能带来更高的效率，这或许从最初就注定了如今双寡头的行业格局。

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万店帝国的根基松了

2025年前三季度，鸣鸣很忙的销售毛利率为9.73%，净利率为3.36%。这一数据远低于传统零售企业15%-20%的毛利率水平，也低于直接竞争对手万辰集团11.4%的毛利率。

更令人担忧的是公司的现金流状况。2024年，公司经营活动现金流净额转为-2.3亿元，与8.34亿元的净利润形成超过10亿元的“剪刀差”。这种背离表明公司的盈利质量并不高，实际造血能力开始减弱。所幸2025年上半年经营现金流净额已回升至13.95亿元，显示现金流状况有所改善。

此外，值得关注的是，鸣鸣很忙的万店帝国几乎完全由加盟体系驱动。财报显示，截至2025年9月末，公司19517家门店中自营店仅23家，加盟店占比超过99%。这种轻资产模式曾是公司快速扩张的利器，但现在正成为隐患的源头。

加盟商的盈利状况并不乐观。从财报看，2025年上半年，鸣鸣很忙单店平均月利润已降至约0.55万元，仅为竞争对手万辰集团单店月利润1.08万元的一半。回本周期从行业初期的约12个月，普遍延长至平均29个月。

门店加密导致的内卷现象日益严重。公司取消早期“距离保护”政策后，部分县域出现门店密集布局。有加盟商反映，在其店铺500米范围内，开了3家同品牌门店，导致客流被分流40%。

闭店率上升是最直接的体现。2022年，鸣鸣很忙关闭加盟店14家（闭店率0.7%），2024年这一数字升至273家（闭店率1.9%），2025年前三季度闭店211家。

更令外界关注的是，随着门店数量从2023年的6585家激增至2025年的19517家，单店效益却不增反降。财报显示，2025年上半年，鸣鸣很忙单店月收入从2024年的31.36万元降至30.07万元。GMV增速与门店增速的比值从2024年的2.21降至2025年的2.09，表明每新增1家门店带来的GMV增量在减少。

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治理之患

在鸣鸣很忙冲刺IPO的关键时期，重要股东和创始团队的一系列动作引发市场担忧。

2024年12月，盐津铺子清仓所持鸣鸣很忙全部股份。更为引人注目的是，2025年4月，赵一鸣零食创始人赵定控股的“上海鸟窝”分两次转让所持鸣鸣很忙股份，合计套现约1.3亿元。

这一现象在IPO前并不常见。产业资本的集体撤退，折射出对量贩零食赛道可持续性的深层担忧。

公司治理方面，鸣鸣很忙还面临诉讼风险。良品铺子曾在2023年清仓所持鸣鸣很忙相关股权后，以隐瞒重大事项、损害小股东权益为由提起诉讼。此外，原股东广源聚亿因未获品牌合并知情权，也对公司发起诉讼。

另外，随着规模扩张，鸣鸣很忙的品控体系面临严峻考验。截至2025年底，黑猫投诉平台累计相关投诉超过2400起，主要涉及产品发霉变质、异物混入等问题，其中约60%至70%涉及食品安全问题。

2024年，广东省市场监督管理局通报鸣鸣很忙两款产品不合格：奶油味瓜蒌籽和酱花生（川香麻辣味）被检出大肠菌群超标。2024年8月，其“开口松子”又被检出过氧化值超标。

品控难度与公司的商业模式直接相关。鸣鸣很忙的产品结构中，约60%为白牌产品，高度依赖大量中小代工厂。复杂的代工模式，加上近4000个SKU的管理难度，使得品控挑战呈指数级上升。

不过随着鸣鸣很忙宣布推出自有品牌，以及赵一鸣品牌向“赵一鸣省钱超市”3.0店型转型，鸣鸣很忙正试图突破增长瓶颈。

资本市场不再仅仅满足于规模故事，而是更关注盈利质量、商业模式可持续性和公司治理结构。鸣鸣很忙需要用实际业绩证明，自己不仅能快速开店，更能打造可持续的盈利模式。