2023年9月，途虎养车港股上市，算是国内汽车售后行业第一个吃螃蟹的。发行价28港元，开盘市值直接干到240亿港元，盘中最高摸到256亿。当年香港TMT板块里头，就它一家募资上亿美金，牌面直接拉满。

从港股换到美股，途虎这波操作有点扯

资本市场一点情面都不讲，翻脸比翻书还快。才隔两年，途虎港股市值直接跌到87亿港元上下，缩水六成多，股价腰斩是跑不脱的，实打实拉垮。

2026年6月29号，途虎同时整了两件让人摸不着头脑的事：一边悄悄给美国证监会递材料，准备去美股双重上市，想换个资本场子混；另一边砸出最高15亿港元的回购计划，自掏腰包托住港股股价。

官方说辞说得好听，又是拓宽融资渠道，又是提升股票流动性、保障全体股东收益。说白了就是一句四川大白话：港股现在根本不甩它，估值压得低得离谱，实在混不走了，想去美股撞运气、找条新活路。其实途虎最初目标本来就是美股，前几年遭中概股监管、中美审计扯皮两件事卡起了，没得办法才临时落脚港股。现在掉头重回美股，无非硬起头皮，把当年没走完的路补起。

市盈率低得离谱，根本不是市场看不懂

途虎遭资本冷眼对待，最扎眼的问题就是估值低得恼火。2025年它的动态市盈率只有13.3倍，机构预判2026年还要跌到9.8倍。懂行的都清楚，个位数市盈率落到成长型企业身上，价格惨不忍睹——市盈率说白了就是市场愿意为你一块钱利润出好多钱买你的股票，个位数就是市场觉得你那一块钱利润不太值钱。

拿美股同行对比，差距大得吓人。AutoZone、O‘Reilly两大汽配龙头，常年稳起二三十倍估值，动辄几百亿美金市值。大家都是做汽配、搞车辆维保，别个吃香喝辣，途虎连口热汤都喝不安逸，估值连人家零头都比不上。

途虎还爱扯把子、找台阶下，怪港股机构看不懂汽车后市场，对自家模式有估值偏见。这套说辞完全站不住脚，纯属自欺欺人。2023年刚上市那会儿，途虎才勉强扭亏，业绩底子还孬得很，港股照样给足面子，给到两百多亿的高市值。最开始市场相当看好它，后来彻底不买单，根源还是自身一年比一年拉垮的业绩，把投资人的信心耗得干干净净。

规模做到全球第一，结果是虚胖不挣钱

公道话先说到位，途虎线下摊子铺得大，实打实行业龙头，没得哪个敢杠。截至2025年底，全国工场店合计8008家，单2025年就净增1134家，绝大部分都是加盟店。网点铺满全国各市县，六成以上新店扎进县城、乡镇这类低线市场，下沉布局做得巴巴适适。

用户和营收数据也拿得出手，一点不丢人。注册用户1.62亿，全年交易用户2840万，用户复购率稳定65%；2025年总营收164.62亿元，同比涨11.5%，轮胎、车辆保养两大核心业务底盘看着稳稳当当。

但光鲜门面底下，内里完全就不一样，核心痛点就三个字：不挣钱。2025年净利润4.19亿元，相比2024年下滑13%，毛利率、净利润率同步往下掉。摊到八千多家门店，单店一年纯利才五万出头。摊子铺得天大地大，看着体量唬人，到头来落不到多少真金白银。

最扯拐的是2025年下半年，这本该是维保行业传统旺季，是集中赚钱的窗口期，途虎反倒利润断崖式垮丝，经营利润同比暴跌74.6%，期内利润也大跌四成多。

这里不能只简单甩锅价格战，掰开揉碎了看，内部季节性大额支出才是核心拖累。

第一是加盟商年终采购返点，门店越多、拿货量越大，年底一次性结算的返点总额越高，全部堆在四季度做账；第二是库存减值计提（滞销、临期轮胎机油统一折价算亏损），途虎一年卖出两千万条轮胎，仓储货值巨大，年底一笔计提直接啃掉大块利润；第三是全体系年终奖、绩效薪酬集中发放，总部加八千多家门店管理团队，这笔开支躲不开。三重费用叠加，每年下半年账面利润天然缩水，2025年只是问题集中爆发。

外部还有京东养车早年推出的“震虎价”搅局，轮胎行业价格战打得惨烈，直接击穿利润底线。途虎虽说拿货量大，跟上游厂家谈价有底气，但早就丢掉终端定价权，利润空间被死死锁死，压根没得翻身机会。

另外还有个畸形增长结构：门店扩张速度16.5%，远超11.5%的营收增速，营收增速又远远盖过利润增速。直白点讲，店越开越多，赚的钱反倒越来越薄，纯粹虚胖，只有热闹规模，没有实在收益，空有一副大架子。

整个行业行情都恼火，新能源转型青黄不接

途虎日子难熬，不是单一企业的问题，整个汽车后市场近几年都垮丝得厉害。2025年行业总产值、车辆进厂维保台次双双下滑5%，行业整体盘子越缩越小，可入局抢饭的商家只增不减，内卷卷得飞起，所有人挤到一堆分少量蛋糕，生意普遍难做。

更要命的是新能源车普及速度飞快，直接冲击传统燃油车维保基本盘。机油、机滤、空滤这些过往高频、高利润项目，电车基本完全不用。取而代之的电池检测、底盘检修业务，不仅维保频次低，单次消费金额也不高，单个车主能创造的收益，远不如燃油车客户。

途虎也晓得必须转型变通，早早布局新能源维保赛道。2025年新能源交易用户同比暴涨60%，占总交易用户15%以上，还上线14套标准化新能源专修项目。但转型难度极大，全国八千多家门店要统一更换维修设备、系统性培训技师、落地标准化服务，工程量大到吓人，短期根本没法全面落地。直接造成传统业务持续萎缩，新能源新业务还没形成稳定收益，两头不靠，卡在中间格外煎熬。

海外试水纯属画饼，股份回购也救不了烂基本面

为了给资本市场摆龙门阵、画增长大饼，途虎试水海外市场，在马来西亚巴生谷、香港一共开了十几家加盟店。这点门店体量，对比国内八千多家的大盘，完全是小打小闹、试水摸鱼，短期根本没法贡献可观业绩，撑不起资本市场的估值预期，只是拿来忽悠投资人的故事。

眼见股价持续走低，公司抛出15亿港元回购计划，有效期到2028年7月底，承诺至少回购注销5000万股，全部动用自有资金。懂行的都明白，这只是上市公司常规的面子工程。短期确实能托住股价、稳住散户心态，但治标不治本。

客观来讲，回购注销确实有一点理论利好：总股本变少后，每股净利润EPS（每一股能分到的纯利润）会小幅增厚。打个比方，原有1亿股分摊4亿利润，每股赚4毛；注销部分股份后，同等利润分到更少股本，单股收益会微涨。但这套逻辑成立的前提是总利润保持稳定，放到途虎身上完全行不通。公司2025年净利润已经下滑13%，2026年盈利能不能稳住都是未知数，蛋糕本身越做越小，靠缩减分蛋糕的人数，那点微薄增厚根本填不上利润下滑的大坑。账算到这个份上，哪个投资人看不明白？不管港股还是美股，人家评判企业只看长期稳定赚钱、产生现金流的能力，不会单凭门店数量多，就无脑给高估值。基本面持续走弱、利润逐年缩水，单靠回购短期护盘，纯属掩耳盗铃，解决不了深层病根。

说到底：场面做足了，票子没赚到

途虎如今进退两难的尴尬处境，一句正宗四川话就能总结：场面做足了，票子没赚到。它手握全球第一的门店网络、上亿存量用户、成熟完整供应链，底子硬扎，是同行很难复刻的行业壁垒。

但资本市场从来不看重这些虚头巴脑的排面，只认落袋为安的实打实净利润。加盟模式让途虎轻资产快速铺遍全国，可加盟商开门都是为了挣钱糊口，没得哪个是来当活雷锋的。下沉县城、乡镇车主消费能力有限，服务定价抬不上去，门店租金、人工、管理成本年年看涨，单店利润持续被稀释，是注定的结果。

换交易所上市、对外画增长大饼、动用资金回购托价，全部都是表面操作，治不了盈利疲软的核心病根。新能源转型是唯一出路，半点退路都没得，但新旧业务青黄不接的阵痛期最熬人。途虎想要扭转资本市场的看法，靠换市场讲故事行不通，只能踏踏实实做好门店运营、做厚单店利润、完善整套新能源维保服务体系，把虚胖的规模转化成稳定的盈利能力。

途虎攒下的线下网点、用户资源，不是同行一夜之间就能抄走的硬家底，可底子厚不等于过得滋润，关键看能不能把手上这副牌打好。资本市场认不认账，最终只看一件事：能不能把每家门店的收支账捋顺，把实实在在的利润揣进企业兜里头。眼前最要紧的，是把存量门店的单店账算清楚，先把老店利润稳住，再慢慢铺新摊子、布新能源，别光顾着冲规模冲数量。把空心的规模练成扎实盈利底盘，该回来的估值迟早会到位，急也急不来，慌也莫得用。

出品丨九州商业观察

撰文丨九裘小妹

编辑｜邹猫小妹