来源 | 财经九号

作者 | 胖虎

2025年7月，47岁的顾宇当选洋河股份董事长，成为A股百亿白酒企业中最年轻的掌舵者。这位拥有浓厚地方政务背景的新掌门人，上任伊始便启动了被外界称为“刮骨疗毒”的改革——撤销名酒、双沟、贵酒等品牌公司，将26个营销中心精简至14个跨品牌战区，73个事业部压缩至47个，几乎完全改造了洋河长期依赖的渠道压货增长模式。

但一年过去，改革的“代价”在2026年半年报中集中显现。而就在洋河“刮骨”之际，同省对手今世缘却在二季度率先迎来拐点。苏酒“一哥”之争，正在迎来历史性拐点。

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业绩断崖：二季度利润跌去近八成，扣非净利仅剩2100万

2026年上半年，洋河股份实现营业总收入105.40亿元，同比下降28.76%；归母净利润26.02亿元，同比下降40.10%。这一数据延续了2025年的颓势——2025年全年，洋河营收192.11亿元，同比下降33.47%；归母净利润22.06亿元，同比暴跌66.94%。

更令人担忧的是季度趋势的加速恶化。2026年第一季度，洋河营收81.86亿元，同比下降26.03%；归母净利润24.47亿元，同比下降32.73%。到了第二季度，营收仅23.55亿元，同比下降36.86%；归母净利润更是跌至1.55亿元，同比暴跌78.04%。扣非净利润仅剩2118.33万元，同比下降96.55%，环比暴跌99.13%。

单季毛利率从一季度的75.42%骤降至二季度的66.19%，环比下降9.23个百分点；净利率从29.85%崩塌至6.58%，环比下降23.27个百分点。洋河的核心盈利能力，在短短一个季度内快速下滑。

反观今世缘，2026年上半年实现营收64.36亿元，同比下降7.41%；归母净利润20.82亿元，同比下降6.60%，降幅远小于洋河。更关键的是，今世缘第二季度实现营收21.13亿元，同比增长14.11%；归母净利润6.97亿元，同比增长19.17%，成功实现双位数增长。

二季度，今世缘的净利润达到洋河的4.5倍——这在洋河的历史上从未发生过。

2

大本营失守：省内营收暴跌38%，今世缘领先优势扩大至12亿

江苏是洋河的起家之地，也是利润的核心来源。然而2026年上半年，洋河省内营收仅43.91亿元，同比暴跌38.34%，下滑幅度几乎是省外的两倍。省内营收占总营收比重滑落至42.53%，省外营收59.34亿元（占比56.3%）首次超过省内——但这并非全国化的突破，而是大本营加速沦陷的被动结果。

省内经销商的流失同样触目惊心。截至2026年6月末，洋河经销商总数7833家，较2025年末净减少538家，其中省内净减少116家，省外净减少422家。省内经销商的退出，既有改革中主动清退的因素，但更多的恐怕还是本地经销商眼见终端走货变慢、利润空间被压缩后主动离场。

今世缘则趁势而上。2025年，今世缘省内营收90.83亿元，已实现对洋河86.19亿元的反超。进入2026年，今世缘上半年省内营收56.68亿元，虽然同比下降9.36%，但将领先优势扩大到了12亿多元。在苏中、盐城等核心区域，今世缘更是实现了正增长。

洋河深耕多年的本土品牌壁垒，似乎正在被今世缘一步步瓦解。

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蓄水池急剧萎缩：合同负债半年少了32亿，现金流断崖式下滑

比营收下滑更值得警惕的，是作为白酒企业业绩“蓄水池”的合同负债出现断崖式回落。

2025年末，洋河合同负债尚有75.29亿元。到2026年一季度末已降至54.15亿元。再到2026年6月末，合同负债仅剩43.04亿元，较2025年末减少32.25亿元，降幅高达42.8%。

更值得关注的是结构。在43.04亿元的合同负债中，代表经销商真金白银提前打款的预收货款仅7.76亿元，而2025年末这一数值是30.64亿元，半年缩水超七成。剩余35.28亿元全部是历史累计的应付经销商折扣折让（返利），并非真实的现金预收款。

经营活动现金流同样不容乐观。2026年上半年，洋河经营活动现金流净额仅3.35亿元，同比下降45.65%。其中第二季度经营现金流净额为-16.0亿元。营收减少、回款走弱、现金流入收缩，洋河的造血能力正在快速衰减。

今世缘这边，虽然合同负债也从2025年末的17.08亿元降至8.42亿元，但经营现金流净额却达到16.16亿元，同比增长50.31%。现金流的逆势增长，与洋河的断崖式下滑形成了鲜明对比。

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盈利能力分化：洋河毛利率、净利率双降，今世缘逆势提升

盈利能力的分化同样触目惊心。

2026年上半年，洋河整体毛利率为73.35%，同比下降1.67个百分点；净利率为24.62%，同比下降4.68个百分点。分产品看，中高档酒营收90.78亿元，同比下降28.36%，毛利率79.43%，同比下降0.84个百分点；普通酒营收12.47亿元，同比下降32.24%，毛利率仅36.86%，同比大幅下滑9.31个百分点。

今世缘的盈利能力却在逆势改善。2026年上半年，今世缘毛利率为74.14%，同比上升0.74个百分点；净利率为32.35%，同比上升0.28个百分点。二季度毛利率同比提升0.81个百分点至73.62%，净利率同比提升1.4个百分点至32.97%。

一家毛利率、净利率双降，一家双升——洋河与今世缘的盈利质量差距正在急剧扩大。

业绩的差距也直接反映在市值上。洋河股价从2021年初的248元跌至40元左右，市值从3000多亿元缩水至600亿元上下。今世缘市值也从高点700多亿元降至350亿元上下。虽然都在下跌，但两家公司的市值差距从最高的3000亿元缩小到了200多亿元。

顾宇上任一年，洋河经销商净减少超过700家（2025年减少约200家，2026年上半年再减538家），股价从66元附近再跌四成。2026年7月，他卸下兼任的总裁职务，由陈军接任。

改革的方向已经无法回头。但改革不等于业绩必然崩塌——今世缘在同一时期、同一市场、同一行业背景下，交出了一份截然不同的答卷。洋河的跌倒，今世缘的吃饱，这不仅仅是“改革阵痛”四个字可以解释的。

当江苏大本营的护城河被一步步蚕食，当经销商用脚投票选择离场，当二季度利润被对手碾压至只剩零头——洋河“苏酒一哥”的地位，正在以肉眼可见的速度松动。而这场“一哥”之争的终局，或许比所有人预想的都要来得更快。