高增暗藏隐忧，石头直面美国FCC新规

石头科技连续4个季度的净利下滑终于止住了。

2026年Q2，石头科技单季度营收58.57 亿元，同比增长30.89%；归母净利润6.63 亿元，同比大增61.74%。

业绩双增、净利增速远超营收，让市场为之一振。8月25日，石头科技20cm涨停。但这份光鲜数据背后，竟藏着难以言喻的苦涩。

从历史维度，2024年Q2那个季度，石头科技以25.75亿营收实现7.22亿利润，净利润率高达28%。两年后，石头科技单季营收虽翻了一番，但净利润却不增反降至6.63 亿。

更有甚者，这6.63 亿净利润中还有不少水分。

根据财报，截至2026年6月30日，石头科技收到来自美国关税退税3986.92万美元，折合人民币2.748 亿元；其中1.922亿元被计入到Q2利润中。

去掉关税退税带来的额外收益，石头科技Q2主业产生的净利润约4.71 亿元。14.83%的季度同比增速虽然不差，但却远远谈不上惊艳。

实际上，近5个季度，石头科技单季营收均超40亿元，但销售净利率都未超过10%。相对，这一数据在2023年为23.70%，整个2024年也有16.55%之高。

石头科技近年净利率大幅下降，既有国内厂商同质化内卷，亦有海外狂飙带来的效能下滑。

2025年石头科技海外占比首次超过国内。2026年上半年，石头科技海外收入占比直接提升至到了60.22%。

包含北美线下KA大规模进场、欧洲DTC独立站体系建设以及营收过半引发的海外供应链刚性运营成本爆发，共同造就了石头科技增收不增利的局面。海外市场毛利低于国内的现实，让石头科技的净利率雪上加霜。

海外市场给石头科技天的压力，不止于此。石头科技在享受海外高增红利背后，也必须承担对该市场的依赖性。

美国市场“黑天鹅”适时出现。2026年7月28日，根据美国FCC新规，满足导航避障、联网、整机（含基站）＞2kg条件的新型号将难以获得常规授权，需要走门槛更高的有条件审查通道。

尽管石头科技此前已取得FCC认证的在售扫地机型号不受影响，但这势必会打乱石头科技北美新品迭代节奏：尤其会冲击刚刚搭建完成的Costco、Target 等两千余家线下渠道的新品铺货。

这也意味着，在净利率下滑之外，石头科技海外最大增量北美市场将面临更大的不确定性。

股权激励难消减持怒火，石头破增长难题

相比海外狂飙，石头科技频频资本动作同样耐人寻味。

自6月至今，短短3个月石头科技已开启了两轮股票回购计划。6月石头科技宣布用34亿元自有资金，进行护值型回购；8月石头科技又宣布动用1500万3000万元自有资金，回购股份专门用于员工持股 / 股权激励。

考虑到两轮股权回购、尤其第二轮规模较小，此番操作象征意义大于实际。而这些或都与近年石头科技股价持续下滑有关。

遥想往昔，石头科技股价曾一度如日中天。从2020年2月28日每股470元开盘，石头科技用了1年多时间便登顶1494.99元，此后开始震荡下滑。2022年中，石头科技跌破发行价，此后便一路滑铁卢。至2025年下半年彻底跌破200元，如今则维持在100元上下。

受股价影响，石头科技也从高位时千亿市值，跌落至如今的300多亿。

不止回购动作，2026年8月12日，石头科技董事会还推出了“2026年限制性股票激励计划和2026年事业合伙人持股计划”计划。

具体来看，前者面向87名中层管理、技术、业务骨干（不含董监高、实控人关联方），拟授予 89.26万股，授予价 56.32 元；考核锚定增速以2025营收为基数，20262029年营收增速同比分别不低于 15%/20%/25%/30%；股票来源为定向增发新股。

事业合伙人持股计划（员工持股）面向不超过35人，包含部分董事高管、核心骨干，拟持有38.26万股，受让价同样56.32元，但绑定营收目标目标为17%/22%/27%/32%。

可以看出，无论限制性股票还是事业合伙人持股，全部以营收增长作为硬性考核指标，而对净利率并未约束条件。这也意味着，石头科技的较长时间内的核心目标依旧是增长。

结合近期突发的北美FCC政策，石头科技此举寄希望于员工持股调动管理层积极性，以对冲资本市场低迷并保证海外市场持续增长。

正当石头科技大搞股权回购、员工持股计划，董事长昌敬频频减持的声音却被市场屡屡提起。

2023年3月至9月，昌敬以291.31元/股至379.28元/股的价格区间，累计减持约131.24万股，套现约3.92亿元。2024年6月，昌敬又以376.88元/股的价格转让约131.58万股，套现约4.96亿元。最终，昌敬累计套现约8.88亿元。

昌敬多番减持带来了巨大的市场议。一者，减持期间石头科技正经历“增收不增利”的长期阵痛；二者，2025年昌敬本人的薪酬逆势涨至404万元。

更让市场侧目的是2024年下半年昌敬（减持后）的那番表态：“持有我们股票的同学们，我觉得还是可以耐心一点”。

进入2026年2月，昌敬又披露了新的减持计划，拟再减持不超过公司总股本的2%。不过，按照2026年8月披露数据，昌敬持股在最新一期报告期内并未发生变化。

相比资本市场自然波动，悬在投资者心中的一块大石是石头科技2026年1月通过港交所聆讯后迟迟未能招股挂牌。

分析人士指出，其核心原因在于证监会备案环节指出的三大合规问题仍未妥善解决：一是公司APP涉及的增值电信业务触及外资持股比例红线；二是全球业务带来的用户数据跨境传输面临严格的数据安全审查；三是备案材料中控股股东认定标准前后不一，引发治理结构疑虑。

以上问题叠加北美FCC限制政策以及公司盈利低位徘徊，让石头科技H股发行节奏进一步延迟。

昌敬的造车野心，石头科技股民买单

昌敬频频套现。可谓，司马昭之心路人皆知。

2024年11月，正值石头科技因三季报业绩“暴雷”股价大跌之际，创始人昌敬在抖音平台密集发布为自家极石汽车宣传的“沙漠越野”视频。此举引发股民的强烈不满，投资者指责其“不务正业”。

投资者口中的不务正业、一心二用，在另一个维度凸显了昌敬的传奇创业路。

2021年初，就在石头科技登陆科创板不足一年，市值持续攀升、冲击千亿关口时，昌敬开始跨界造车。天眼查显示，他与曾在上汽任职的闫枫联合创立了上海洛轲智能科技有限公司，推出新能源汽车品牌极石汽车。

昌敬选择的时机并不美好。彼时，中国新能源车市已是一片红海，连“蔚小理”几乎都被拍在沙滩上。但作为资深越野发烧友，昌敬自称看到了市场“空白点”，他要造兼顾越野性能、长途舒适性与户外露营乐趣的全地形SUV。

造车既是资本宠儿，更是资金黑洞。持续输血在所难免。

短短数年，极石汽车便完成多轮融资，累计超15亿美元。2023年，极石汽车更是获得魏桥创业集团10亿美元战略投资。

尽管极石与石头科技拥有独立的法律主体，但作为创始人与最大股东，昌敬必须要为极石汽车负责。以上昌敬多番减持石头科技套现近9亿元，便被投资人认定为输血极石科技。但极石科技的市场表现，并不美好。

2023年8月，极石汽车首款车型“极石01”正式发布，昌敬称其为“越野SUV、豪华MPV、百变房车”三位一体的产品。然而，极石01市场销量远不能体现昌敬的个人野心，上市后月均交付长期徘徊在数百辆，不久前总交付方突破2万辆。

输血之外，石头科技投资人最大不满或在于昌敬的“一心二用”，或者说厚此（造车）薄彼（石头科技）。

2024 年11月阿拉善英雄会期间，石头科技遭遇行业内卷、业绩承压、股价持续下行，昌敬却在抖音密集发布极石汽车沙漠越野短视频，引发 A 股投资者强烈不满。他们质疑创始人精力向造车业务倾斜，忽视上市公司经营；针锋相对，昌敬发布视频呼吁投资者保持耐心，进一步激化舆论并登上热搜。

随着国内新能源汽车内卷加剧，极石汽车业务重心逐渐向海外市场转移。作为实控人，昌敬同时经营两家企业的尴尬身份，也让其持续成为股民们发泄的靶点。

喧嚣的资本市场，终究要以业绩说话。看似双双高增的业绩背后，是石头科技净利率低位徘徊、北美市场未来增长受阻以及股价持续低迷的不争事实。

石头科技的魄力不可谓不大，接二连三的股权回购与激励政策，不断向市场释放积极信号。

但这无法掩盖乃至抵消昌敬套现石头输血极石，厚此薄彼的尴尬现实。毕竟，后者的市场表现，的确让人不敢恭维。