阅文2025财报点评：在一个免费化、短视频化、算法分发化越来越强的时代，内容资产本身，到底还能不能守住足够厚的利润？

阅文手里可能是整个中文互联网最厚的一座IP矿山，理论上应该是中文内容产业里最有资格做超级IP平台的公司。可这么多年下来，净利润一直在10亿上下打转。阅文从来不缺故事，这些年IP衍生品、出海、短剧、AI漫剧炒过一轮又一轮，但它一直缺的是把故事变成业绩的能力。

刚发布的2025年财报，营收73.7亿，同比下滑9.3%，在线阅读40.5亿，版权运营31.9亿，AI漫剧下半年收入破1亿，IP衍生品GMV破11亿，Non-IFRS归母净利润8.6亿，剔除新丽传媒的减值亏损，倒也没有多差。

但市场真正关心的，不是它今年赚了多少钱，而是什么时候能学会更高效地开发IP，摆脱一波短剧、AI漫剧和单个爆款带来的阶段性行情。

而眼下，更紧迫的问题是：在线阅读这个基本盘，能不能扛住红果+番茄的正面进攻？

1、

先说好的一面。

过去市场一直不满意阅文，本质上是IP很多，但开发效率太低。2025年有所改观，AI漫剧下半年收入破1亿，近千部作品上线，超百部播放量破千万，12部破亿；短剧全年超120部，既有《好孕甜妻》这种女频爆款，也开始在男频上跑出《我真没想重生啊》这种可系列化IP；衍生品GMV翻倍到11亿，《全职高手》《诡秘之主》这些老IP继续榨出新现金流。

真正重要的不是数字本身，而是阅文第一次有点像内容工厂了。 以前它更像一家把小说卖给别人改编的公司，现在它开始自己把IP拆成多个SKU：长剧、短剧、动漫、漫剧、衍生品、海外翻译、文旅联名。这个变化很关键。因为单一长剧项目是低频、重投入、高波动，而短剧和AI漫剧是高频、轻量、快周转。只要这套链条跑顺，利润波动理论上会比过去小很多。

2、

但问题也马上来了。

这份财报最容易被市场高估的地方，恰恰也是AI漫剧和短剧。AI漫剧下半年收入破1亿，当然是个好开始，但放在73.7亿总收入里，占比仍然很小。它现在更像一个方向验证，还远远算不上新的增长曲线。短剧也是类似逻辑。

可别忘了，短剧和AI漫剧本质上仍然是高弹性业务，但持续性和确定性不足。 今天能跑出几个破10亿、破35亿播放的爆款，不代表明年还能同样效率复制。现在大家都在看爆款，但投资上真正该看的，是爆款之外的中位数回报率。如果未来两三个季度，阅文只能继续讲多少部破亿播放，却不能证明大量中腰部作品也能稳定赚钱，那么这块业务的估值天花板会很快出现。

3、

然后说真正的核心。

阅文的根，仍然是在线阅读，而这恰恰是它现在最危险的地方。

2025年在线业务收入40.5亿，占比54.9%，依然是第一大收入来源，但也维持在40亿上下很多年了。你可以讲再多AI、短剧、衍生品，但阅文本质上还是一家从“内容供给+用户付费关系”长出来的公司。没有这个根，后面的IP开发都是无源之水。

但今天的阅读行业，已经不是阅文熟悉的那个时代了。 番茄阅读用免费模式重构用户习惯，红果则在更短、更快、更爽的内容消费链路上直接截流。阅文系产品的MAU从2021年高点的2.6亿，持续下滑到现在的1.37亿，近三年每年下滑超过30%。

过去阅文有IP但不会深度变现，还可以说等等，但现在它多了一个更现实的风险，在它学会更高效率开发IP之前，底层流量池可能已经先被字节系产品掏走了。

阅文有什么有效的应对措施吗？

4、

AI确实给了阅文一个非常好的机会。

阅文终于可以用更低成本、更高频率去做“海量试错+快速筛选+爆款放大”，这对它这种IP库存极厚的公司，确实是结构性利好。

但反过来说，AI降低的不是只有阅文的门槛，而是整个行业的门槛。 一旦制作效率被普遍拉平，竞争最终比的就不是谁能做出来，而是谁获客更便宜、分发更强、用户运营更强。到了这一步，字节系的威胁会更大，尤其考虑到Seedance2.0的技术领先、番茄和红果的快速迭代。

所以，中长期真正决定阅文价值的，有两个变量：第一，在线阅读的用户和时长能不能守住；第二，新业态能不能从爆款驱动收入走到工业化驱动利润。如果守不住前者，阅文会失去最核心的护城河；如果做不到后者，它就仍然摆脱不了那个老问题——手里一堆好IP，但业绩始终上不去。

说到底，市场相信阅文的好内容和IP，不然也不会有这么高的估值。但是，在一个免费化、短视频化、算法分发化越来越强的时代，内容资产本身，到底还能不能守住足够厚的利润？

如果这个问题答不出来，那么阅文迟早要被字节系掏空。