文|Aelia

3月19日，香港联交所的锣声为岚图敲响。

头顶“央国企高端新能源汽车第一股”的光环，它带着2025年交付15.02万辆、同比增长87%、首次实现完整年度盈利的成绩单登场。七个月后，这张成绩单被市场重新定价——截至10月15日收盘，岚图汽车股价报1.69港元，较上市开盘价跌去77.4%，市值仅剩62.19亿港元。

七个月跌去77%：岚图资本市场折戟

今年3月19日，头顶“央国企高端新能源汽车第一股”光环，岚图汽车以介绍上市方式登陆港交所，战略车型泰山X8于同日完成首秀。但开盘7.50港元、收盘6.51港元，首日即破发13.2%，较东风私有化隐含对价10.85港元低开约30%。此后，其股价即基本呈现单边下滑趋势。

10月15日，岚图港股收盘报1.69港元，跌幅为3.43%，较开盘价跌超77.4%，市值仅剩62.19亿港元，较上市时蒸发超170亿港元。

此前，有分析指出岚图首日低开源自上市机制——介绍上市不发行新股、不募集资金，缺少基石投资者锁仓与绿鞋护盘，存量股份抛压集中，加之暂未纳入港股通，南向资金暂时无法入场。但岚图此后股价的一路下行则并全然在于“机制”的影响，岚图经营的基本面、业绩表现都成为衡量因素。

对此，有资深行业分析师对氢财经表示，“无论是首日破发、还是持续下跌，根本原因是其估值高、高到无法得到投资者的认可，即使是大幅下跌后，岚图的市盈率仍超过35倍，说明在一个已经相对成熟的行业中业绩表现差，估值存在泡沫。而如果业绩不能改善，岚图股价仍有下行空间。”

恰巧，岚图的经营端在这个夏天集中落地了两个“坏消息”。

其中一个是今年8月27日，岚图披露的上市以来首份中期业绩：上半年实现营收181.6亿元，同比增长42.4%；但净利润却由去年同期的盈利4.64亿元，转为亏损3.89亿元，毛利率从21.4%降至17.7%。这是其上市后的首次“业绩变脸”。而上半年时，岚图销量同比增长35.9%。

27日当日，岚图汽车港股应声而跌，报收2.485港元/股，跌幅达11.25%。随后，另一个坏消息接踵而至：9月出炉的8月交付数据，终结了岚图连续42个月的正增长纪录。

营收在涨，利润却在亏；规模在扩，增长却踩了刹车。两份数据叠加，直接改写了资本市场对岚图的定价逻辑。值得注意的是，东风系曾数度出手增持岚图，却均未能托住股价。据第三方行情平台统计，自岚图上市以来，还有3位券商分析师在不同阶段的研报中都给到”买入评级”，目标价最高达11.01。

卖方判断与市场价格的巨大差距，这本身就说明：市场纠结的不是估值贵不贵，而是岚图增长与盈利的确定性还在不在。

42个月连增终结：销量两月同比下滑

资本市场的担忧并非凭空而来。

2025年，岚图交付新车15.02万辆、同比增长87%，这份增长惯性正是其得以独立上市的依仗。

而这份确定性，正被岚图新的交出数据逐渐打破。中报发布后的8月，销量下滑同比3.7%是开端，最新的9月数据显示，岚图交付新车13025辆，环比原地踏步，同比再次下滑，还扩大到两位数约14.4%——2025年9月，岚图销量为15224辆。

这也意味着岚图连续两个月出现了销量同比下滑，品牌在市场中的竞争压力急剧放大。客观来看，岚图今年以来的累计数据依然具备亮点：1-9月，岚图累计交付115481辆，同比增长19%。较同期汽车行业4.5%的下滑的幅度，还跑赢了市场大盘，显现出来品牌的发展韧性。

但对照全年20万辆的销量目标，目前其完成率仅约57.7%，这意味着剩下今年三个月，岚图需月均交付约2.8万辆，才能实现目标。而岚图历史最高月销量仅在2025年11月短暂触及2万辆，多数月份销量稳定在1.3万—1.5万辆区间——这几乎成为一个不可能完成的冲刺。

从销量结构上来看，岚图品牌在销量端的逐渐失速，核心原因是在于作为销量压舱石的岚图梦想家，正在失去增长惯性。数据显示，前1-9月，岚图梦想家国内零售46099辆，较去年同期的5.75万辆，同比下滑20%。这代表着此前行业对岚图产品结构单一存在隐患的担忧，已经照进现实。

岚图对其自身销量结构的隐患并不是没有察觉。从更长的时间线看，岚图梦想家在品牌内部的销量占比已由2024年的68%、2025年的53%，降至2026年1-9月的约46.97%（零售口径）。销量占比的下移，说明岚图优化结构的努力并非全无成效，但绝对主力地位始终未变。

而在腾势D9完成换代、智界V9下场、魏牌高山等新品密集入局的挤压下，岚图梦想家承受的压力正与日俱增。

新品破局成效待显：考验的不只是销量

岚图把希望押在了新品周期上：按照规划，今年是岚图的产品大年，号称“三王一炸”，四款新车排队登场，覆盖MPV、SUV与轿车三大品类。

9月22日，岚图梦想家9上市，售价41.99万元至52.99万元，该车是梦想家家族进阶50万级市场的旗舰车型，官方曾称新车预售48小时小订破3万，超过2/3来自老车主增换购。不过，正式上市后岚图并未公布大定数据，且订单转化为稳定交付仍需时间，激烈的竞争环境下，新产品能否对冲老产品的下滑尚待检验。

需要注意的是，在岚图梦想家9上市前，岚图已经先后推出泰山X8、追光S两款新车，而目前交出的答卷并不全数乐观。岚图泰山X8在今年5月上市，上市以来其交出的成绩单（批发量口径）为1644辆、3030辆、3068辆、2138辆、1823辆，在批售破3000辆后一路开始下滑。

8月，岚图追光S上市，当月销量1803辆、9月销量环比增长到3717辆，目前还维持增长势头，为新车破局开了一个好头。但这还不能直接成为新车具备稳定销量的佐证：泰山X8在短暂的上市红利褪去后，销量已经出现明显波动，同时也说明在市场的激烈竞争中岚图的销量增长存在不确定性。

而资本市场的疑虑，从来不只在销量一端——盈利质量才是更深的一层。2025年岚图首次实现完整年度盈利，净利润10.17亿元、毛利率20.9%，这是其上市时最硬的底牌；但同期政府相关补助达10.8亿元，补助规模甚至超过净利润，这实际表明剔除后主营业务尚未真正自我造血。

进入2026年，短板进一步凸显，半年报中的毛利下滑、净利润由盈转亏，这代表着岚图此前依靠“政府补助”构建起来的盈利模型并不稳固。对岚图而言，增长刹车与股价下坠不是两件事，而是同一枚硬币的两面。当42个月的增长惯性被打破，市场的估值逻辑已从“看增速”转向“看盈利确定性”，重新审视其业绩成色与结构风险。

上市当天，岚图董事长卢放曾将登陆港交所定义为“打开了融资渠道，为未来发展提供了资源保障和想象空间”；而七个月后，资本市场给出的答案是股价跌去逾七成，资本市场的耐心终究要靠经营端来兑换。岚图的问题已经摆在明面上：自我造血的能力要补，新的销量支柱能否长出来更要看。

密集的新品能否解开岚图的挑战，还需观察，岚图仍然需要时间。