3月24日晚，商汤集团交出了一份看似漂亮的年报：2025年营收突破50亿，亏损大幅收窄，下半年经营性现金流首次转正，并非全年转正。

乍一看，好像熬过了漫长的寒冬，终于迎来了春天。但现实是，这家曾经拥有6000多名精英的科技巨头，为了活下去，在过去五年里累计亏掉了357亿元，而2025年这份“减亏”的成绩单，很大程度上是靠“卖资产”和“砍掉近六成员工”硬撑出来的。

从2021年到2025年，商汤的净亏损分别是171.77亿、60.93亿、64.95亿、43.07亿和17.82亿。五年加起来，整整亏了357亿元。

这是什么概念？这相当于每天一睁眼就要扔掉近2000万，连续扔了五年。

虽然2025年亏损降到了17.82亿，看起来是“历史最低”，但并非业务变好，而是今年公司有一笔19.17亿元的“其他利得”。这笔钱哪来的？超过90%是靠卖掉附属公司、联营公司股权，以及金融资产公允价值变动换来的，其中处置股权收益约13.13亿，金融资产公允价值收益约6.46亿。

也就是说，主业还没完全学会怎么造血，先靠“卖家当”把账面做漂亮了。如果把这19亿的一次性横财去掉，商汤的主营业务其实还在亏钱。

比亏钱更让人唏嘘的，是人的离去。2021年底，商汤的员工总数高达6113人，而到了2025年底，这个数字变成了2472人。

五年时间，3641名员工离开了这家公司，减员比例接近60%。光是2025年一年，就减少了1284人，裁员数据属实，此前网传的大规模裁员、部门精简传闻，均得到财报数据证实。

为了省钱，商汤把销售费用砍了13.1%，行政费用砍了16.2%，甚至连作为科技公司命根子的研发费用，也罕见地减少了8.6%。

这种“降本增效”确实立竿见影，直接把亏损数字压下来了，但对于一家号称要引领AGI（通用人工智能）时代的科技公司来说，研发团队缩水、高精尖人才流失，未来的技术护城河还在吗？这就好比为了省油，把赛车引擎拆了一半，车是轻了，但还能跑得赢对手吗？

现在的商汤，几乎把所有的身家性命都押在了一个篮子里——生成式AI（大模型）。

2025年，这块业务收入36.3亿，占了总营收的72.4%。以前那些智慧城市、智能驾驶等业务，智能驾驶业务因2025年8月出表导致收入下滑，其余传统业务增长缓慢，彻底边缘化。

现在的国内大模型赛道基本“神仙打架”。百度、阿里、腾讯这些互联网巨头有钱有场景；月之暗面、百川智能这些创业公司灵活又凶猛。商汤作为一个“纯血”AI公司，既要拼技术，又要拼价格，还要拼落地。

要命的是，为了搞大模型，商汤不得不疯狂建设智算中心（AIDC）。这东西是个吞金兽，投入大、毛利低。结果就是，虽然营收涨了，但公司的整体毛利率反而从42.9%跌到了41%。赚得越多，利润空间越薄，这其实是个危险的信号。

除了眼前的竞争，商汤背后还背着一身“旧债”。商汤早期的客户很多是政府和公共机构（ToG）。这几年地方财政收紧，这些老项目的回款成了大难题。

财报显示，商汤存在大额长账龄应收账款，其中账龄超过3年的款项金额较高，占总应收账款比重超五成，回收风险较大，存在坏账计提压力。在财务上，时间越久的欠款，变成坏账的可能性就越大。这笔陈年旧账就像悬在商汤头顶的一把剑，随时可能掉下来，把好不容易减下来的亏损再次砸回去。

现在的商汤，表面上看是“营收创新高、下半年现金流转正”，但实际上，它的血液里依然高度依赖外部输血。

2025年，商汤通过多次配售融资，从资本市场获得大额资金，支撑公司现金流运转。手里的现金及定期存款合计超130亿元，但这都是建立在投资者还愿意相信“大模型故事”的前提下。

一旦市场耐心耗尽，或者生成式AI的商业化迟迟不能真正盈利（而不是靠卖资产），商汤的处境将非常危险。

五年烧掉357亿，裁掉近六成员工，商汤算是活下来了，但下一个五年，能否真正成为中国的“AI巨头”，现在下结论，还为时过早。