在这场以低价为核心的商业游戏中，品牌方通过向加盟商销售商品获得了稳定的现金流和营收增长，而将巨大的市场风险和经营压力，转移到了末端的加盟商身上。

文 | 万 芙

近日，福建万辰生物科技集团股份有限公司（下称“万辰集团”）正式向港交所递交上市申请，意图在成为“量贩零食第一股”的同时，完成其“A+H”布局。

这家以种植食用菌起家的A股上市公司，在短短三年内通过一系列并购整合，摇身一变成为拥有超1.5万家门店、年营收超320亿元的零食巨头。

看似光鲜的招股书背后，量贩零食赛道已从蓝海变为红海，“南很忙，北万辰”的双寡头格局日益凸显，价格战与同质化竞争成常态。万辰集团自身也深陷高企的负债、管理层动荡的危机之中。今年3月，公司创始人王健坤一度被有关部门留置调查，随后其90后儿子王泽宁接任实控人，为公司治理增添了变数。

在此背景下，赴港上市，更像是一次缓解多重压力的“寻路”之举。

从“蘑菇大王”到“零食巨头”

万辰集团的转型故事，是一部由资本驱动的跨界并购史。

公司成立于2011年，最初专注于金针菇、蟹味菇等食用菌的工厂化培育，2021年在深交所创业板上市。然而，上市之后，其主营的菌菇业务并未迎来高光时刻，反而因行业竞争加剧、原材料价格波动等因素，在2021年出现了营收净利双双下滑的情况。

真正的转折出现在2022年。当年8月，万辰集团以收购“零食工坊”部分资产为契机，正式切入量贩零食赛道。此后，公司开启一系列并购整合：创立自有品牌“陆小馋”，并接连将安徽的“来优品”、浙江的“吖嘀吖嘀”、江西的“老婆大人”等多个区域性零食品牌收入囊中，最终在2023年将这些品牌统一整合为“好想来”，形成了覆盖华东、华中、华南的零食折扣网络。

这场转型的速度和彻底性，在财务数据上得到了直接体现。招股书显示，万辰集团的营收从2022年的5.49亿元猛增至2024年的323.29亿元。其中，量贩零食业务的收入占比更是从2022年的12.1%飙至2024年的98.3%，传统食用菌业务占比则骤降至1.7%。

支撑这一营收体量跃迁的，是线下门店网络的几何级扩张。通过“加盟为主、直营为辅”的轻资产模式，万辰集团门店数量从2022年底的232家，迅速增至2024年底的14196家，并在2025年6月末达到15365家，其中加盟店占比超过99%。

这场以规模换市场的狂奔，也让公司付出了沉重的代价。

在高速扩张的2023年，由于市场开拓、品牌营销和供应链建设等前期投入巨大，公司当年归母净亏损1.76亿元。尽管在2024年扭亏为盈，实现净利润6.11亿元，但其净利率仍处于较低水平。2025年上半年，公司营收达到225.83亿元，同比增长106.89%，归母净利润为4.72亿元，但净利率仅有2.09%。

另外，万辰集团持续的并购和供应链投入，主要依赖外部举债。招股书并未直接披露其资产负债率，但根据其A股财报，截至2025年上半年，公司总资产为74.39亿元，总负债达51.44亿元，资产负债率将近70%。对于一家依赖现金流周转的零售企业而言，高负债率意味着巨大的财务风险。

公司治理也出现了动荡。2025年3月，万辰集团公告称，创始人、时任董事长王健坤被有关部门留置调查，尽管所涉事项与公司无关，但这一事件无疑给公司的声誉和稳定性带来了冲击。在此期间，其子王泽宁成为公司唯一实控人，并在王健坤于7月辞去董事长等职务后，正式形成了由王丽卿（王健坤之姐）任董事长、王泽宁任总经理的“姑侄共治”新格局。

在资金承压、治理存忧、竞争加剧的三重压力下，赴港启动二次IPO，成为万辰集团缓解困境的必然选择。

加盟商的“生死线”

万辰集团的万店版图，建立在对数以万计加盟商的吸引力之上，其核心招商策略，便是极具诱惑力的“0加盟费”模式。

根据“好想来”品牌的官方招商信息，公司在2024年开始执行“0加盟费、0管理费、0选址费、0培训费、0服务费、0配送费”政策，加盟商仅需缴纳2万元保证金和1.3万元的一次性系统使用费。低门槛的宣传，迅速吸引了大量创业者入局。

然而，“0加盟费”的噱头之下，是高昂的实际开店成本。根据官方提供的120平米标准店模型，仅装修、设备和首次货款的预估投入就达到50万元，加上保证金，初始投资为52万元。据《21CBR》及界面新闻对多位加盟商的采访，算上房租和可能的转让费，实际总投入远高于此，在乡镇开店的成本预计在90万至110万元，市区普遍100万元起步。

高昂的前期投入，让加盟商从开业第一天起就背负着巨大的回本压力。河北经视报道，石家庄的一位赵大姐因听信“月销可达80万”的宣传，在2024年5月加盟“好想来”，累计投入超过120万元，结果却持续亏损。

盈利前景的不确定性，是加盟商普遍的焦虑。在社交媒体的讨论中，当被问及回本周期时，一位加盟商的回答是：“现在基本都两年回本吧，运气不好一辈子回不了。” 这与招商宣传中14-18个月回本的预期相去甚远。

以70万元的基础投入、行业平均约12%的毛利率、月营收12.5万元来测算，单店月净利润约为1.5万元，单纯覆盖建店成本就需要近4年时间。若再计入房租、人工等持续性支出，以及日益激烈的市场竞争，回本周期将被进一步拉长。

更让加盟商感到无力的是，量贩零食赛道的竞争已进入“贴身肉搏”阶段。一位意向加盟商曾公开表示，自己生意刚有起色，竞争对手“赵一鸣”就在旁边开了一家新店。这种“插店”行为在行业内已成常态，直接分流了客源，并引发了更激烈的价格战，这进一步压缩了本就微薄的利润空间。

当“0加盟费”的招商噱头，遇上动辄百万的实际投入、区域内的贴身竞争，以及“两年回本都是奢望”的经营现实，万辰集团的加盟生意早已从创业风口变成了加盟商内卷的战争。在这场以低价为核心的商业游戏中，品牌方通过向加盟商销售商品获得了稳定的现金流和营收增长，而将巨大的市场风险和经营压力，转移到了末端的加盟商身上。