2026年3月，名创优品发布了一份让投资者沉默的业绩预告。

2025年全年收入约214亿元，同比增长26%，听起来不错。

但2025年账面净利润：约13.2亿元。2024年同期：26.35亿元。

名创优品还有一个数字，剔除非经常性项目后，经调整净利润约28.9亿元至29亿元，核心零售主业依然漂亮。

但账面净利润与这个数字之间约15亿元的落差，主要由几笔调整项拉开：永辉应占亏损约7.4亿元，TOP TOY股权激励及优先股赎回负债变动合计约3.8至4亿元，股票挂钩证券利息开支约1.92亿元。三笔加起来超过13亿，余下部分为税项及其他调整。

这其中最重的一笔，可以追到叶国富在2024年9月做的那个决定。

每一次转身都押对了，直到这一次

叶国富是湖北十堰人，中专学历，1998年南下广东，从一个无底薪的钢管销售员开始。2005年，他创办"哎呀呀"饰品连锁，高峰时门店超过三千家。2014年，哎呀呀断崖式下跌，他没有撑，而是转身——去了一趟日本，回来筹备名创优品。

2013年，名创优品第一家门店在广州开业。十年后，全球超过七千家门店，覆盖全球多个国家和地区，在纽交所和港交所双重上市，叶国富登上胡润全球富豪榜。

他每一次转身都押对了。

问题在于，押对太多次之后，人会开始相信自己的判断。

2024年9月，叶国富宣布以约62.7亿元现金收购永辉超市29.4%的股权，成为这家已连续多年亏损、合计亏损超过百亿元的老牌商超第一大股东。外界一片哗然。此后，他多次公开表达对胖东来模式的高度认可，甚至直言："胖东来模式是中国超市唯一的出路。"

他不是在押永辉，他是在押一个故事。

他冲进去那天，讲故事的人已经在收摊

那个故事，2024年讲得非常好。

胖东来创始人于东来，把一家河南区域超市做成了全国现象。高薪、"委屈奖"、三十天带薪假——外界把他捧成"中国好老板"。2024年，于东来亲自下场帮扶永辉，郑州首家调改门店日销破百万，仅"拜师"消息传出，永辉股价便连续三个涨停。

叶国富就是在这个窗口冲进去的。

但就在他宣布收购永辉的三天后，2024年9月26日，于东来在抖音发文："胖东来只是不再派团队到新的企业进行帮扶。"帮扶永辉和步步高会继续，但大约只剩"两年左右时间"，新的企业一概不接了。

叶国富拿着63亿冲进去的那个时点，于东来已经在收摊了。

这个时间差，事后看来意味深长。

2025年4月，中国超市周活动现场，一位永辉高管正在台上演讲，介绍调改门店一个月赚了200万。于东来走上台打断了他，问：赚了这么多，为什么不给员工涨工资？

于东来对永辉调改路径并非毫无保留。在他看来，学到了陈列改法、品类结构，却没有学到分钱逻辑，不叫真的学。这才是胖东来的核心——于东来对公司100%说了算，他说发钱就发钱，没有股东会、没有KPI制衡。永辉是上市公司，资产负债率接近90%，账上货币资金约40亿元，财务腾挪空间并不宽裕，它能学到的，只有皮毛。

2026年2月，于东来正式宣布退休，转为顾问。永辉的"胖改"故事，叙述者已经离场。

主业没有垮，但账单摆在那里

2025年，永辉关闭381家门店，对315家深度调改，预计全年净亏损约21.4亿元，连续第五年亏损。叶国富押注的"永辉版胖东来"，正在被一份份财报数字稀释。

与此同时，名创优品本身的故事还在往前走。经调整经营利润约36.7亿元，毛利率维持高位。2026年前两个月，美国市场GMV同比增长超过50%，同店增速超过20%；中国内地GMV同比增长超过25%。旗下TOP TOY获淡马锡领投战略融资，投后估值约100亿港元，分拆上市计划推进中。

调整后的数字已经说明：主业没有出问题。

但账面净利润腰斩这件事，会出现在每一张投资者报表里，出现在每一次股价下跌时被翻出来的理由里。叶国富要花时间解释，为什么他押的那几个方向值得等待。

叶国富的创业史，是一系列正确押注的历史——从钢管销售员到饰品连锁，从饰品连锁到日式生活馆，从日式生活馆到全球IP零售，每一步都踩到了消费升级或情绪经济的节点。

永辉这次不同。这不是他发现了新风口，而是他被一个正在消退的热度吸引进去了。故事的讲述者已经在收摊，叶国富还在往里冲。

好在，这不是一个关于失败的故事，只是一个关于代价的故事。

2025年，名创优品账面净利润腰斩。这笔钱，叫做学费。