零跑的下一道考题已临近。

作者 | 怀景明

零跑前10个月全球交付超77万辆。截至10月底，其全球累计交付量已超过190万辆，按公司计划，第200万辆整车将在11月下线。然而，销量一路走高，利润预期却向下调整：究竟是成本压力超出预期，还是低价扩张正在考验零跑的赚钱能力？

10月，零跑汽车（09863.HK）以106127辆的全球交付量继续领跑主要造车新势力，同比增长约51%；前10个月累计交付772666辆，同比增长65.88%。

但销量曲线之外，利润曲线却没有同步向上。

早在8月的业绩沟通会上，零跑高级副总裁李腾飞就表示，年初设定的全年净利润约50亿元目标实现难度很大，目前预计全年净利润约30亿元。2026年上半年，零跑营业收入381.07亿元，同比增长57.2%，但毛利率从去年同期的14.1%降到11.7%；剔除股份支付费用后的调整后净利润约2.7亿元，低于2025年同期的约3.3亿元，同比下降约18%；自由现金流也由上年同期的8.6亿元降至1.4亿元。

值得注意的是，李腾飞公布预期利润前后，零跑汽车在7月、8月连续两个月实现单月交付规模超过10万辆。

也就是说，在销量和收入继续增长的同时，零跑却下调了全年净利润预期，幅度约为四成。

这两条曲线看似矛盾，背后却有现实的成本约束。零跑管理层把预期调整主要归因于原材料涨价带来的毛利率压力。规模扩张和盈利改善能否同步实现，已经成了它必须回答的问题。

这个问题很现实。新能源汽车市场竞争激烈，销量领先可以增强规模优势，但只有把成本、产品和现金流一并管住，领先优势才有可能维持。

行业里不乏前车之鉴。哪吒汽车也曾靠相对低价的车型快速起量，后来销量明显下滑，其母公司合众新能源汽车于2025年被申请破产。不过，哪吒与零跑的产品、资金和经营情况并不相同，不能简单类比。

零跑已经证明，低价、高性价比和产品矩阵扩张能够迅速做大规模。但这套打法的护城河究竟有多深？当其他车企也加大对大众价格带的布局，零跑能否持续守住市场份额，同时让利润和现金流跟上销量增长？

低价策略撑起销量，

能撑起利润空间吗？

零跑最初靠T03打开市场，但真正实现规模跃升的，是以C11、C10、C16为代表的SUV（运动型多用途汽车）产品系列。它把早期在微型车市场积累的成本控制和性价比能力，复制到主流家用SUV市场，并在C系列基础上继续细分产品。

拆解它的底层逻辑也不复杂：用更低的价格覆盖更多消费人群，再以产品配置和成本控制支撑性价比。尤其在SUV市场，零跑不断向下延伸价格带：A10上市指导价6.58万元起，B10起售价不到10万元，C10、C11和C16覆盖十几万元的不同家庭用车需求。

虽然零跑的SUV车型并不能直接替代理想、蔚来等中高端品牌，不同车型在尺寸、舒适性、品牌认知和服务体系上仍有差距，但它确实降低了消费者购买新能源SUV的预算门槛：当空间、日常通勤和家庭使用等基础需求能够以更低价格得到满足，一部分消费者就会重新衡量，是否需要为更高的品牌溢价支付额外成本。

低价只是消费者看到的结果，背后还要有成本体系支撑。

图源零跑官方微信公众号

零跑长期强调核心零部件自研自制，希望把关键技术、供应链和制造环节更多掌握在自己手中。

相较于单纯依靠外部采购，核心部件自研有机会提高供应链协同效率、减少部分环节的成本，并让产品配置和定价拥有更大的腾挪空间。与此同时，车型平台和零部件通用化，也有助于在销量扩大后摊薄研发、采购和制造成本。

产品矩阵则进一步放大了零跑的这套打法。早期C系列帮助零跑建立市场基础，B系列向更主流的价格带延伸，2026年A系列进一步下探价格并快速放量。D系列则尝试进入更高价格区间，承担品牌向上的任务。

不过，这套模式也有边界：低价可以快速打开市场，却可能压缩单车利润空间；规模能够摊薄部分成本，但前提是效率改善足以抵消原材料上涨和产品结构变化的影响。

2026年上半年的财务表现，已经让这个问题浮出水面。

交付量涨六成，毛利率却降了

2025年，零跑曾经展示过规模效应改善盈利的可能。当年公司全年交付596555辆，同比增长103.1%；营业收入647.3亿元，同比增长101.3%；毛利率从2024年的8.4%提升至14.5%，全年净利润达到5.4亿元。销量、收入和毛利率同步改善，说明规模扩大一度带来了积极的经营结果。

但进入2026年，这种改善并没有简单延续。上半年零跑交付量同比增长60.8%，营业收入同比增长57.2%，毛利总额同比增长29.7%。毛利率由上年同期的14.1%降至11.7%，下降2.4个百分点。换句话说，卖出的车更多、毛利总额也更高，但每一元收入所能产生的毛利变少了。

公司在中期业绩中解释，毛利率下降主要受到原材料成本上涨和整车产品组合变化影响。第二季度毛利率回升至12.6%，较第一季度提高3.2个百分点，说明经营表现并非持续单边下行；但二季度的环比修复，并没有改变上半年毛利率同比下降的事实。

利润端的变化更值得重视。

上半年零跑归母净利润为2.08亿元，高于上年同期的约0.33亿元；但剔除股份支付费用后的调整后净利润为2.70亿元，低于上年同期的3.30亿元，同比下降约18.2%。两种利润口径呈现不同变化：调整后净利润有参考价值，但股份支付同样是经营成本，不能简单拿它取代归母净利润。

现金流也没有跟上收入扩张。

上半年经营活动产生的现金流量净额为21.7亿元，低于上年同期的28.6亿元；自由现金流为1.4亿元，而上年同期为8.6亿元。公司解释，经营现金流下降与战略性备货带来的采购支出增加有关。不过，截至6月底，公司现金及现金等价物、受限现金、部分金融资产和银行定期存款合计仍有385.9亿元，不能因半年现金流收窄就断言资金紧张。更值得观察的是，后续扩张能否带来持续、充足的现金流。

前文提到，李腾飞在8月业绩会上将全年净利润预期从年初约50亿元调整为约30亿元，降幅为40%。公司给出的重要原因，是原材料价格上涨导致毛利率承压。

零跑的销量还在增长，但增长的含金量开始分化。销量增长六成，并没有带来毛利率和调整后净利润的同步改善；全年利润预期下调，也提醒市场关注低价扩张背后的成本约束。