作者|杨诚

净利润大跌四成，中国飞鹤（06186.HK，以下简称“飞鹤”）正面临“增量市场萎缩、存量市场失守”的双重压力。

近日，飞鹤发布2025年全年业绩公告，在营收与利润双双下滑的同时销售支出却不减，占全年营收的约39.5%，高达71.62亿元。

飞鹤董事长冷友斌曾提出了“三三制”投入，即：每年营收3%用于研发，其中30%必须投向基础研究。然而，现实情况与这一理念形成鲜明反差——公司大量资金仍投入营销推广中，而非研发或产品力提升。

2024年，飞鹤研发费用率约2.82%，目前，其2025年年度业绩公告中并未明确披露具体研发投入金额。

与此同时，贡献飞鹤87.6%营收的婴幼儿配方奶粉销售收入同比下滑16.8%，新业务仍未形成有效支撑。

更令人关注的是，在增量需求持续收缩的背景下，公司设计产能却在2025年增加7.3万吨，达到43.8万吨，供需错配的风险正在显现。

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实现近5年来最差业绩

3月26日，飞鹤发布2025年全年业绩公告。数据显示，公司2025年实现营收181.13亿元，同比下降12.7%；净利润19.39亿元，同比大幅下降45.7%。

收入与利润同步下行，且利润降幅显著高于收入，反映出公司盈利能力正明显承压。同时，中国飞鹤销售及经销开支较2024年仅由71.81亿元小幅降至71.62亿元，同比下降约0.3%。

在收入明显下滑的背景下，费用端不仅未能同步收缩，飞鹤销售开支还占据2025年全年营收的约39.5%。

这意味着，在业绩承压阶段，大规模的渠道与营销投入不仅未能有效对冲收入下滑，反而持续侵蚀利润空间，费用投入与业绩表现之间出现明显背离，成本结构的压力进一步凸显。

在研发投入上，飞鹤2023年研发支出约6.11亿元，研发费用率约3.13%；2024年研发支出约5.85亿元，研发费用率约2.82%，不足同期营销费用的一成；而2025年年报中未明确披露具体研发投入金额。

事实上，飞鹤的业绩承压并非始于2025年。2020年至2024年，公司净利润分别为74.37亿元、68.71亿元、49.42亿元、33.90亿元和35.70亿元。

其中，2021年至2023年净利润分别同比下降7.6%、28.1%和31.4%，已连续三年下滑，累计跌幅超过五成。

尽管2024年净利润实现5.3%的小幅回升，但更多呈现为低基数下的阶段性修复，盈利能力尚未恢复至稳定增长轨道。

业绩持续承压的背后，与需求端的结构性变化密切相关。国家统计局数据显示，中国出生率已由2020年的8.52%下降至2025年的5.63%，新生儿数量降至约790万人。

与此同时，根据弗若斯特沙利文数据，0至3岁婴幼儿数量由2020年的约4190万人减少至2025年的约2650万人。

潜在消费人群持续收缩，使婴幼儿奶粉行业由增量扩张转向存量竞争。在此背景下，飞鹤所依赖的核心业务增长空间被不断压缩，其以高端奶粉驱动业绩的模式正面临更为严峻的现实考验。

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产能加码，渠道收缩

在增量需求持续收缩的背景下，飞鹤在存量市场中的守盘能力正面临考验。

一方面，公司供给端仍在扩张。数据显示，2024年飞鹤设计产能已超过36.5万吨，2025年进一步提升至43.8万吨以上，产能规模持续扩大。

另一方面，与产能扩张形成对比的是，终端销售网络却出现收缩迹象，供需错配风险开始显现。

从渠道结构来看，飞鹤线下网络明显收缩。2025年公司经销商数量仍维持在2800家以上，但覆盖零售网点由上一年的超过7.7万个减少至7万个以上，降幅接近一成。

在经销商规模未明显变化的情况下，终端触点减少，意味着单个经销商的渠道覆盖能力下降，产品在终端的渗透广度有所收窄。同时，线下渠道收入占比由77.1%降至73.3%，进一步印证传统渠道动销承压。

从产品结构看，尽管其他乳制品收入同比增长36.1%，占比提升至11.4%，营养补充品也实现6.0%的增长，但两者合计占比仍不足13%，难以对冲核心婴配粉业务的下滑压力。

2025年，贡献飞鹤87.6%营收的婴幼儿配方奶粉产品销售收入同比下滑16.8%，这意味着，在核心市场承压的情况下，新业务尚未形成有效支撑，结构性替代仍显不足。

综合来看，飞鹤当前所面临的并非单纯的增长放缓，而是“供给扩张”与“终端收缩”的错位。

一边是产能持续提升，另一边是渠道覆盖与动销能力减弱，叠加核心消费人群减少，使公司在存量市场中的竞争压力进一步加剧。

在行业由增量竞争转向存量博弈的阶段，渠道触达能力与终端消化能力的重要性愈发凸显，而飞鹤当前的变化，或已反映出其在存量市场中守住份额的难度正在上升。

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婴配粉毛利率逆势上涨2.2%

“一分钱东西一分钱货”“贵有贵的道理”“再苦不能苦孩子”等育儿观念深植于中国数千万的家庭中，使得大多数家长愿意为婴幼儿奶粉支付溢价。

而飞鹤董事长冷友斌曾说，消费者的认知是“好的就是贵的”，冷友斌还说过，飞鹤奶粉折成公斤价，全世界最贵。

2024年，飞鹤发布《关于飞鹤政策调整及产品价格上调的通知》，宣布旗下包括核心产品星飞帆在内的多款婴儿奶粉产品全面提价。

根据多家媒体报道，飞鹤全面调价启动后，旗下星飞帆等系列产品每罐价格上调约40元，高端产品折算售价区间约为350-449元/公斤，部分超高端产品甚至达到450元/公斤及以上水平。

值得注意的是，2025年飞鹤营收净利双双下滑的背景下，婴幼儿配方奶粉的毛利率为73.5%，较2024年提高2.2%。

也就是说在经历提价之后，飞鹤核心产品“更赚钱了”，但销售收入却未能同步增长，反而出现下滑，呈现出“价升量缩”的特征——毛利率的提升更多来自价格上调，而非销量扩张。

随着伊利、贝因美、君乐宝等更多国内行业竞争者加入高端婴幼儿配方奶粉市场，消费者的选择明显增多。已经在价格高位的飞鹤面对价格战，实际腾挪空间并不算大。

在增量市场萎缩、存量市场失守的现实局面下，单纯依赖品牌溢价与提价策略已难以为继，而一旦市场竞争进一步加剧或消费者转向更具性价比的替代产品，飞鹤高端定价的支撑基础也可能出现松动。