作者：凡星

原创：司凡星商业

2025年的消费电子行业，正经历一场冰火交织的战役。

一边是AI手机、折叠屏、人形机器人掀起的创新狂潮，另一边是供应链外迁、技术迭代和资本退潮的寒流。

在这片充满矛盾的战场上，蓝思科技，这家靠一块手机玻璃登上“果链三巨头”宝座的制造巨头，突然甩出一张赴港IPO的底牌，并计划募资15亿美元。

这貌似并不是一场普通的资本游戏。截至2025年一季度，蓝思科技账上躺着109亿现金，却仍要融资，这操作堪比富豪深夜排队抢购打折鸡蛋，由此，也引发不少市场争议：蓝思科技究竟是全球化扩张的野心，还是对苹果依赖症的焦虑自救？

当“果链基因”仍是营收半壁江山，蓝思科技如何证明自己不是另一个“欧菲光”？港股双重上市，是真成长命题，还是资本腾挪的权宜之计？

成也苹果，困也苹果

争议背后，是蓝思科技与苹果之间长达二十年的共生关系，它既是登顶的阶梯，也是困住双脚的锁链。

蓝思科技的发家史，本质上是苹果产业链的“中国镜像”。

2006年，周群飞用超声波钻孔技术啃下第一代iPhone玻璃订单时，没人想到这个湖南女人会成为“果链三巨头”之一。

巅峰时期，苹果贡献了蓝思70%的营收，一块iPhone玻璃的毛利率高达40%，这哪是代工？分明是躺着印钞。

但过度依赖的代价，似乎比库克的供应链清单更长。

2016年iPhone销量首跌，蓝思净利润也跟着暴跌30%，股价一夜蒸发200亿。

2024年，苹果营收占比降至49.5%，但“去中国化”的阴影像达摩克利斯之剑。越南工厂良率比国内更低，而苹果要求供应商研发投入需达5%-8%，蓝思却仅有4%左右。

更致命的是，蓝思为苹果供应的UTG超薄玻璃，虽拿下全球70%折叠屏订单，但关键技术专利仍捏在韩国Dowoo Insys手里；AI眼镜业务看似风光，实则核心算法依赖阿里云，自己只做“贴玻璃”的苦力活。

本质上，蓝思的护城河是工艺，而非技术，当苹果转向陶瓷或复合材料，其重资产模式可能瞬间崩塌。

第二曲线是解药，还是安慰剂？

为摆脱“苹果依赖症”，蓝思科技近年疯狂押注新赛道：智能汽车、AI眼镜、人形机器人……

2024年财报显示，2024年智能汽车业务营收59.35亿，同比增长18.7%，但毛利率暴跌5.29%至10.17%，号称“第二增长曲线”的AI眼镜，营收中90%来自代工，毛利率不足15%。

看似热闹的布局，实则暗藏风险。

以智能汽车为例，蓝思为特斯拉供应全景天幕玻璃，但单车价值仅500元（特斯拉供应链报告），而高毛利的智能座舱域控制器却被立讯精密抢走。

人形机器人关节电机虽已量产，但特斯拉Optimus的算法迭代可能让硬件迅速过时。更尴尬的是，蓝思试图切入的智能座舱域控制器领域，已被华为、德赛西威等厂商垄断。

德勤数据报告显示：2024年中国智能座舱市场规模达1200亿元，但前五大厂商市占率超75%，后来者需烧钱砸研发，这对毛利率仅10%的蓝思而言近乎自杀。

唯一亮眼的是“碰一下”支付生态链。与支付宝合作的NFC终端覆盖全国1000个商圈，但产业链中，蓝思仅承担设备组装，芯片、模组等核心环节由复旦微电、奥比中光把控。

据IDC预测：“2028年全球NFC支付市场规模将达677亿美元，但代工方分到的蛋糕可能不足10%。”

当多元化布局的泡沫被戳破，港股IPO的筹谋更像是一场豪赌，赌的是资本市场的耐心，更是蓝思能否在技术荒漠中杀出一条路。

港股IPO，资本盛宴还是生存豪赌？

在蓝思科技的募资用途里，10-15亿美元计划用于扩产和研发，而根据目前的财务数据部分可能还将用于偿还债务。

但讽刺的是，根据CINNO Research数据，其UTG产线并未满负荷运转，产线利用率长期徘徊在65%-70%，而研发投入占比也低于苹果要求。

除此外，玩味的是时机选择。2025年一季度，蓝思净利润增长38.7%，但毛利率创上市新低。

Wind数据显示，2020—2024年，其毛利率分别为29.44%、20.92%、19.21%、16.63%、15.89%，其间累计下降13.55%，同时，2024年存货跌价减值吞噬了3.82亿的利润。

而在今年一季度，其毛利率进一步降至12.80%，较2020年锐减超过一半。

客观而言，这种盈利能力的坍塌绝非个案，而是中国代工产业的集体魔咒。麦肯锡数据显示，全球消费电子代工行业平均毛利率不足15%，而技术自研企业的毛利率可达35%-50%。

在此产业背景下，我们回过头看蓝思在2024年150亿定增后股价一度腰斩，本质上折射出机构投资者对"大而不强"商业模式的用脚投票。

而蓝思此时赴港IPO，更像是为了对冲A股流动性危机而未雨绸缪，毕竟，在A股定增渠道受阻后，急需开辟新的融资战场。

但由于估值逻辑的差异，香港资本市场向来对重资产制造企业估值普遍偏低，若蓝思无法讲好“科技故事”，可能陷入“A股融资、H股破发”的恶性循环。

从代工到创新，从依附到独立，蓝思科技的故事似乎讲了一个中国制造升级的励志故事，但现实远比理想骨感。

事实上，资本市场的算盘打得再响，终究绕不过终极拷问。

当周群飞在股东大会宣称“要深耕AI和机器人”时，投资者其实更关心的是：账上109亿现金为何还要募资？UTG玻璃能否挡住陶瓷材料的冲击？

赴港IPO不是终点，而是一块试金石。它考验的不止是资本市场的耐心，更是一家企业能否真正跨越“代工诅咒”，在技术荒漠中长出创新的绿洲。

或许，蓝思需要的并不是又一场资本盛宴，而是一场彻底的技术革命，否则，再精致的玻璃，也会在时代的裂缝中破裂。