作者 | 高凌朗

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2026年3月6日晚间，中兴通讯披露2025年度财务报告。根据年报数据，公司全年录得营业收入1338.95亿元，首次突破1300亿元关口，较上年同期增长10.38%。

然而，归属于母公司股东的净利润仅为56.18亿元，较2024年的84.25亿元回落超过三成；扣除非经常性损益后，净利润更是缩水至33.70亿元，同比跌幅达到45.45%。

财报公布后首个交易日，市场反应直接。3月9日收盘，中兴通讯港股下跌4.25%，A股跌幅4.55%。至截稿时，中兴通讯A股报收36.46元/股。花旗、招银国际等多家券商随即调低了该公司在港股市场的目标定价。

这份成绩单属于方榕。2025年3月，她从前任董事长李自学手中接棒，成为中兴四十年历史上首位女性掌门人。

一年过去，答卷充满矛盾：收入规模跃至新高，盈利能力却退回五年前的水平。经营性现金流净额更是从上年的超百亿元骤降至39.19亿元，缩水近三分之二。

拆解收入结构，矛盾的根源一目了然。

年报显示，中兴政企业务2025年实现营收372.22亿元，较上年翻了一倍，主要由服务器及存储产品拉动。

其中，算力相关收入同比暴增约150%，在总营收中的占比从2024年的约11%跳升至24.6%。仅服务器和存储一项，增速就超过200%。中兴在AI基础设施赛道上确实踩到了油门。

但速度的代价是利润率急剧摊薄。政企业务的毛利率仅10.97%，较上年再降4.36个百分点。

有分析指出，若按增量法测算，2025年新增的服务器及存储收入对应的毛利率可能不足7%，叠加销售、管理及研发费用分摊后，这部分业务的净利润率接近于零甚至亏损。

与此形成反差的是，运营商网络业务虽然毛利率高达48.09%，却在国内5G建设进入成熟期、三大运营商持续压缩资本开支的背景下，全年收入同比萎缩10.62%至628.57亿元，在总营收中的份额从2023年的约67%降至不足47%，首次失守半壁江山。

高利润板块在收缩，低利润板块在膨胀，两股力量对冲之下，公司综合毛利率从上年的约38%大幅跌至30.25%。全年营业成本同比攀升近24%，远超收入增速。

另据年报披露，原材料成本占营业成本的82.39%，同比涨幅接近25%，这与全球DRAM和NAND Flash价格在AI需求拉动下持续走高直接相关。

从产业链位置看，中兴切入的服务器整机制造环节恰好处于利润最薄的中间地带。上游GPU、高带宽内存等核心器件由少数厂商把控定价权，下游大型云计算企业凭借海量订单掌握议价主动权。

夹在中间的设备商只能赚取微利。同为国内服务器龙头的浪潮信息，2024年前三季度营收超过1200亿元，净利润也仅十几亿元，处境如出一辙。

面对利润压力，中兴并未收缩战线，反而在多个方向同时加注。

2026年2月底的巴塞罗那MWC大会上，公司以"智启未来"为主题集中展示了AI落地成果：面向运营商发布AIR MAX新一代移动网络方案，面向消费者亮出与字节跳动联合打造的努比亚M153豆包AI手机海外预览版，面向工业场景则分享了南京滨江基地利用智能体将人均产值提升81%的实操案例。5G-A低空通感一体化方案和6G预研技术GigaMIMO原型机也在同一场合登台。

消费端的渠道也在加速打通。据公开报道，2026年1月底，中兴与京东签署合作协议，将旗下全系列3C产品的全国总代交由京东运营，目标三年内达成百亿级销售额。

2025年消费者业务收入338.16亿元，同比仅增4.35%，毛利率下滑超过4个百分点，借助京东的流量和物流体系来打开局面，算是一步务实的棋。

不过，隐忧同样清晰。年报数据显示，中兴研发投入连续两年下降，2025年为244.75亿元，较2023年的267.83亿元累计减少超过23亿元；研发人员从2023年底的35393人缩减至31589人，降至2021年以来最低。在技术迭代决定生死的行业里，这一趋势值得警惕。

财务健康度也有绷紧迹象。截至2025年末，公司应收账款达216.70亿元，存货攀升至523.26亿元，长期借款高达457.13亿元，而货币资金同比下降超过23%至337.51亿元。

另一个细节也引发讨论：在经营现金流大幅缩水的同年，公司抛出了400亿元自有资金委托理财计划。

方榕在2026年新年致辞中提出"提质增利"四个字，精准点出了公司当前最迫切的课题。营收规模已经证明"连接+算力"的方向可以跑通，但如何在跑量的同时修复利润率、改善现金流、稳住研发强度，才是决定这场转型成败的关键。

显然，2026年中报，将是观察中兴盈利拐点是否出现的第一个窗口。